Мария Помельникова
аналитик Райффайзенбанка:
В минувшую пятницу ЦБ принял решение о снижении ключевой ставки на 50 б.п. до 11%. Сценарий ее символического снижения был полностью ожидаем. Не снижать ставку формально не позволил бы факт продолжающейся рецессии в экономике (ЦБ уже признает, что может скорректировать прогноз ВВП в сторону снижения).
Кроме того, внешнеэкономическая неопределенность нарастает, в последнее время добавилось несколько серьезных рисков, включая снижение цен на нефть. Инвесторами, которые закладывали в свои ожидания дальнейшее снижение ставки, отсутствие такого шага, скорее, было бы воспринято негативно. Как следствие, рубль мог ослабнуть еще сильнее, а это привело бы к еще более высоким инфляционным рискам, чем в сценарии небольшого снижения ставки.
Между тем, сильному снижению ставки препятствует повышение инфляционных ожиданий и обесценение рубля.
Неслучайно, при наличии множества других рисков для курса (а значит, и инфляции) недавно ЦБ прекратил покупки валюты для пополнения международных резервов (по 200 млн долл. ежедневно, всего 10,1 млрд долл. с середины мая), исключив, тем самым, важную составляющую, способную влиять на девальвационные и инфляционные ожидания. Согласно высказываниям ЦБ, поступления по текущему счету, запас накопленной компаниями валюты, валютное рефинансирование от ЦБ при одновременной отмене интервенций "обеспечат отсутствие дополнительного давления на курс в 3-4 кв. 2015 г."
Однако риторика пресс-релиза четко указывает на то, что для ЦБ "баланс рисков по-прежнему смещен в сторону существенного охлаждения экономики", а не инфляции. Учитывая этот приоритет, ЦБ ясно дает понять, что снижение ключевой ставки до конца года еще возможно, но для этого сценария сложился ряд важных и находящихся не в сфере контроля ЦБ внешних рисков.
Именно от внешних рисков будет зависеть решение Банка России на ближайших заседаниях (11 сентября, 30 октября, 11 декабря), поскольку локальные факторы, напротив, сдерживают инфляцию: потребительский спрос сокращается из-за падения реальных доходов, инвестиции падают, какая-либо выраженная активизация кредитования отсутствует. В особенности, ЦБ концентрируется на тех рисках, которые могли бы привести к незапланированному значительному проинфляционному эффекту через обесценение курса.
В этой связи, наибольшее беспокойство ЦБ вызывает продолжающееся падение цены на нефть. ЦБ отмечает, что "по сравнению с июньскими оценками возросла вероятность сценария с продолжительным сохранением цен на нефть на уровне не выше 60 долл./барр.". В таком случае, падение рубля и степень обусловленного этим инфляционного эффекта, скорее всего, не впишутся в рамки обозначенной ЦБ позитивной траектории инфляции (ниже 7% в июле 2016 г.), а значит, ЦБ может прекратить снижение ставки как минимум до начала 2016 г. Если же цена на нефть восстановится, то сценарий снижения ставки на 50-100 б.п. в оставшиеся месяцы года, на наш взгляд, будет по-прежнему обоснован.
Кроме того ранее регулятор неоднократно ссылался на риск, связанный с повышением ставок ФРС США. Помимо косвенного влияния на цены энергоносителей, это может увеличить отток капитала из развивающихся стран, включая Россию, усилить ослабление рубля, а значит, также повысить инфляционные риски.
В случае восстановления цены на нефть до конца 2015 г. мы считаем прогнозы ЦБ по достижению инфляцией <7% в июле 2016 г. реалистичными не только с точки зрения эффекта высокой базы 2015 г., но и того факта, что в отсутствие продолжения волны серьезного падения курса инфляция месяц к месяцу в 2016 г. должна существенно сократиться - исчерпание влияния переноса курсового эффекта на цены при одновременном слабом восстановлении внутреннего спроса. В этом сценарии даже в случае "паузы" в снижении ставок до конца 2015 г., продолжение снижения ставки за пределами 2015 г. - вопрос времени.
